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第18章（第1页）

行说明时，事情更复杂。

过去，如何判定超过平均业绩的公司仅仅是统计上的琐事，投资者可以从经纪人那里获得50家或100家这样的企业目录。在目录中，他将不仅获得15个或20个最有希望的公司，而且他还有了保证股票成功的策略。

这个简单的思想有两重含义：第一，有良好业绩和前景看好的普通股应在合适的高价卖出。投资者也许多股票前景的判断是正确的，但未有好的收获，这只是因为他为所期望的繁荣已选项倾囊付出。第二，他对未来的判断也许是错误的，迅速成长的股票通常不能持续长久。

当一个公司已经有了辉煌扩展的业绩，其规模越大，重温以往的辉煌就越困难，达到某个点以后，增长曲线将趋缓变平，许多情况下它将转而向下。

在第12章，我将给出一些例子，说明投资成长股所面临的风险的两面性。显然，人们很容易局限于自己为数不多的例证，他们找到有关例子，来认证在成长股领域财富速得瞬失。这里，人们怎样才能正确地判定全部结果呢？我认为完全可以通过对成长股的专项投资结果的研究来大致推断。续约证券交易所成员亚瑟.威森克格公司每年出版一册的《投资公司》，在这方面的研究是很权威的，书中计算了大约20家这种成长股资金一年以上的走势。

第10章表24概述了1962年至1963年和1954的至1963年间的结果，表明所有成长股和为数众多的500种非标准的股票一样。

1954年至1963年（注1）的10年间，23种被划为“成长”的股票平均总获利为270%；普通股获利占44%，价格增加226%。预测认为再投资还会有同样的股利。这就是它本身的出色表现，但是，它令人难忘的印象被同期为数众多的非标准股票总计增长278%和其中75%来自定期股利的表现冲淡了。如果我们认为这种股利在10年中有45%以上用于再投资，那么我们认为这种股利在10年中有45%以上用于再投资，那么非标准股票的增益将增长318%。实际上10年里23种成长股中只有5种比起非标准股票可比较的部分表现更出色。这预示着地成长型公司各项投资的回报与通常的普通股比较并不突出。

根本没有理由认为，一般的聪明的投资者只要认出更多的努力，就能够获得比专门的投资公司更好的结果。的确，在操作时，这些组织比你有更多的头脑，更好的研究手段。在此，我劝告进攻型投资者不要投资于一般的成长股，尽管这类股票公认有良好的前景，有高于20%的市盈率（对于防御型投资者，我建议购买价上限为过去7年平均收益的25倍。在大多数情况下，两者规范大致是相等的）。

成长股作为一个等级的显著特点，是它们市场价格宽范围的波动性。这适用于最大的和最悠久的公司，例如通用电气和国际商业机器公司，甚至包括多数较新的和较小的成功的公司。它们说明了我们的命运，即1949年以来股票市场的主要特征已在绝大多数取得辉煌成绩的公司股票中加进了投机的因素。这些公司有高的投资率（它们的长期信用最佳，支付低的贷款利率），其投资规模在数年内可以不变；其股票的

注1. 译者注：原文是1953年，显然有误。

风险性依赖于股票市场所发生的情况，公众对它产生的热情越高，与它的收益相比它上涨得越快，作为一种投资对象它的风险就越大。

然而它是不确切的。读者会问，真正来自普通股的大的财富，是那些对公司未来抱有信心而在早年进行了实质性投资的人获得的吗？当它们的价值增长了100倍或更多时，他们还应坚定地持有这些原始股票吗？回答是肯定的。但是来自单个公司的因投资而获得的大的财富几乎都是和这种公司有密切关系的人实现的，如员工，家庭成员等等，他们有充分的理由，通过一种媒介安置一部分资源，在所有变动中持有它们，并置高价时卖光它们的大多数的诱惑于不顾。一个没有这种密切的个人关系的投资者时常被迫面对的问题：他的一部分资金投在这个媒介中是否太大。每次价格下跌，尽管是暂时的，都将再一次强调这个问题。内外的压力多半迫使他捕捉似乎是可观的利润，而实际所得远比应得的要少。（注1）

进攻性投资： 三个推荐领域

在长期活动中，要想获得比平均水平更好的投资结果，需要持有一种选择双倍价值的操作策略：（1）它必须不同于被大多数投资者或投机者追随的策略。我的经验和研究导出了三个符合上述要求的投资途径。它们之间区别相当大，第一种都需要不同

注1. 有流传两个世界的箴言劝告卖者：“没有树长到天上”：“一头牛可以赚钱，一只熊可以赚钱，一头猪决不会赚钱。”

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类型的知识，以及就分析它们的那些人而言不同的气质。

如果我们承认由于普通股显示了优良的成长性和一些其他原因构成的迷人之处，过高估价普通股是市场习惯，那么逻辑上过低估价就是预料之中的至少比较而言因为一时发展活力不令人满意，公司将会失宠。这也许是股票市场存在的一条基本规律，这揭示了一种可以证明是最保守和最有希望的投资途径。